NewConnect - rynek wysokiego ryzyka

Nasze doświadczenie i obserwacje wskazują, że wprowadzenie regulacji poprawiających przejrzystość funkcjonowania emitentów w alternatywnym systemie obrotu jest niezbędne dla poprawy bezpieczeństwa inwestorów. Dotychczasowe regulacje nie zabezpieczają w sposób odpowiedni interesów uczestników obrotu instrumentami finansowymi na NewConnect Narażeni są oni na wiele ryzyk, z których wymienić należy:

Ryzyko oferty prywatnej Większość ofert na NewConnect poprzedzona jest ofertami prywatnymi, w których udział bierze do 99 inwestorów. Z naszych obserwacji wynika, że są one prowadzone jedynie na podstawie prezentacji sprzedażowych, których objętość nie przekracza 20 stron. Prezentacje zawierają jedynie wybrane informacje o emitencie. Zawierają również klauzulę wyłączającą odpowiedzialność spółki jak i jej doradców za treść przedstawianych danych. Nie spotkaliśmy się również z prezentacjami, które zawierają zobowiązanie do dopuszczenia obejmowanych akcji do obrotu, pozostawiając władzom możliwość rezygnacji z debiutu, co w oczywisty sposób narusza prawa inwestorów biorących udział w ofercie. Ponad to obecnie obowiązujące regulacje nie nadają Dokumentowi Informacyjnemu roli analogicznej do tej, jaką pełni Prospekt Emisyjny. W efekcie inwestorzy biorący udział w ofercie prywatnej nie podejmują decyzji inwestycyjnej na podstawie Dokumentu Informacyjnego, a jedynie wybranych, niewiążących informacji przekazanych przez spółkę lub jej doradców. Stanem postulowanym byłoby prowadzenie oferty prywatnej poprzedzającej debiut na NewConnect na podstawie Dokumentu Informacyjnego zatwierdzonego przez autoryzowanego doradcę oraz GPW. Dawałoby to możliwość podjęcia decyzji inwestycyjnej na podstawie rzetelnych i wyczerpujących informacji o emitencie. Problemy opisane powyżej dostrzegła U.S. Securities and Exchange Commission, której wystąpienie można znaleźć tutaj.

Ryzyko braku transparentności NewConnect od chwili swojego powstania przedstawiany był jako rynek obniżonych wymogów informacyjnych. Miało to stanowić zachętę dla emitentów oraz obniżać koszty funkcjonowania w alternatywnym systemie obrotu. Kilka miesięcy funkcjonowania rynku pokazuje, że przyjęte założenia należy zweryfikować. Tym bardziej cenne jest podjęcie inicjatywy w tym zakresie przez GPW. Podejmowanie decyzji inwestycyjnych z definicji poprzedzone jest analizą emitenta. W przypadku NewConnect decyzje dotyczą spółek, które nie są powszechnie znane, a najlepszym źródłem o ich działalności, prognozach i wynikach stanowić powinny, obok Dokumentu Informacyjnego, raporty bieżące.

W związku z tym wskazać należy dwie wady obecnie obowiązujących regulacji:

a) Emitent może – jeśli podejmie taką decyzję – komunikować sprawozdania finansowe jedynie raz w roku. Sprawozdania półroczne – których zakres pozostawiony jest uznaniu spółki – może być dalece niewystarczający do oceny sytuacji finansowej emitenta. Sytuacja taka utrudnia lub, w przypadku celowego działania spółki, nawet uniemożliwia rzetelną ocenę bieżącej kondycji podmiotu, którego walory dopuszczone są do obrotu w alternatywnym systemie. W związku z powyższym należałoby rozważyć wprowadzenie obowiązku publikowania kwartalnych, półrocznych i rocznych sprawozdań finansowych na zasadach analogicznych, do tych obowiązujących na rynku regulowanym. Wiązałoby się to z dodatkowym obciążeniem spółki powodowanym udziałem biegłego rewidenta w badaniu sprawozdań finansowych, jednak, wedle naszych szacunków, dodatkowe koszty nie powinny przekroczyć 10 000 zł w skali roku.

b) Regulacje dotyczące obowiązków informacyjnych emitentów na NewConnect różnią się od analogicznych regulacji rynku regulowanego w jeszcze jednym, jakże istotnym, zakresie. Ustawa o obrocie instrumentami finansowymi wprowadza przepisem art. 160 obowiązek informowania o transakcjach na walorach emitenta dokonanych przez członków jego organów lub osoby z nimi powiązane. Ta kategoria informacji stanowi ważną wskazówkę dla inwestorów oraz może w istotny sposób wpływać na cenę instrumentów finansowych dopuszczonych do obrotu. Podmioty, których walory notowane są na NewConnect, i członkowie ich organów nie mają analogicznego obowiązku, co wydaje się przeoczeniem łatwym do naprawienia, poprawiającym przejrzystość obrotu w alternatywnym systemie, a z drugiej strony nie powodującym obciążeń finansowych dla emitentów.

Ryzyko autoryzowanego doradcy Powołanie – wzorem brytyjskiego AIM – nowej kategorii doradców, specjalizujących się w świadczeniu usług na rzecz podmiotów debiutujących na NewConnect, było celnym posunięciem, które w znacznej mierze przyczyniło się do sukcesu rynku alternatywnego stworzonego przez GPW. Obecnie status autoryzowanego doradcy posiada 120 podmiotów przy 47 spółkach notowanych na NewConnect. W przypadku AIM statystyki wyglądają odmiennie – przy 1685 notowanych spółkach rynek alternatywny LSE posiada 70 Nomadów. Rodzi to pytanie o zasady przyznawania tytułu autoryzowanego doradcy, a tym samym o weryfikację kompetencji podmiotów występujących o ten tytuł.

Kolejną kwestią jest rola, odpowiedzialność i narzędzia przyznane autoryzowanym doradcom. Z definicji autoryzowani doradcy powinni odpowiadać za weryfikację spółek debiutujących na NewConnect, a następnie wspierać je w wypełnianiu obowiązków z tym związanych. Cel ten został osiągnięty jedynie w niewielkim zakresie. Rola autoryzowanego doradcy zdefiniowana w regulaminie NewConnect nie odpowiada, naszym zdaniem, oczekiwaniom inwestorów; „2. Autoryzowany Doradca zobowiązany jest do: 1) badania, czy sporządzenie dokumentu informacyjnego w związku z ubieganiem się o wprowadzenie do obrotu danych instrumentów finansowych nastąpiło zgodnie z wymogami określonymi w Załączniku Nr 1 do niniejszego Regulaminu, oraz złożenia oświadczenia, o którym mowa w § 3 ust. 2 pkt 2); 2) badania, czy spełnione zostały warunki wprowadzenia instrumentów finansowych emitenta do obrotu w alternatywnym systemie; 3) współdziałania z emitentem w zakresie wypełniania przez emitenta obowiązków informacyjnych określonych w niniejszym Regulaminie; 4) bieżącego doradzania emitentowi w zakresie dotyczącym funkcjonowania jego instrumentów finansowych w alternatywnym systemie.„ Praktyką rynkową stało się, nie badanie Dokumentu Informacyjnego, ale jego sporządzanie przez autoryzowanych doradców. Tym samym przyjęte regulacje stoją w sprzeczności z zasadą wywodzącą się z prawa rzymskiego Nemo iudex in causa sua, tj. „nikt nie może być sędzią we własnej sprawie”. Z tego powodu postulowane jest zwiększenie roli GPW w zatwierdzaniu Dokumentów Informacyjnych. Obecny stan rzeczy budzi wątpliwości co do rzetelności i obiektywności Dokumentu Informacyjnego, który co do zasady powinien dawać rzetelny i obiektywny obraz przedsiębiorstwa emitenta. Z kolei pojęcie „współdziałania” przy wypełnianiu obowiązków informacyjnych nie zostało wsparte narzędziami do jego egzekwowania, a z drugiej strony rozmyło odpowiedzialność za politykę informacyjną emitenta. Z tego powodu inicjatywa GPW mająca na celu wprowadzenie Dobrych Praktyk jest krokiem we właściwym kierunku, jednakże naszym zdaniem regulacje te powinny znaleźć odzwierciedlenie nie tylko w obowiązkach fakultatywnych, a przede wszystkim w regulaminie NewConnect.

Bardzo celnym posunięciem było rozwinięcie obowiązku „doradzania emitentowi” w Dobrych Praktykach, jednak znowu uważamy, że odpowiednie postanowienia powinny zostać wprowadzone do regulaminu. autor: Radosław Tadajewski, Trinity Capital ps. Powyższy artykuł został opracowany na podstawie stanu regulacji prawnych na lipiec 2008, a więc przed istotnymi zmianami tychże. Niebawem podzielimy się z Państwem naszymi odczuciami dotyczącymi nowych regulacji. Już teraz możemy powiedzieć, że poprawiły one pozycję inwestorów na NewConnect.